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浮影?百亿市值的中烟香港不能承受之轻!
发布日期:2021-08-29 21:58

其市值一直维持在100亿港元。然而,自上市以来,其总资产并未超过37亿港元。

截至2020年12月31日,其总资产为36.45亿港元,非流动资产仅为4313万港元,占总资产比例不足1.2%。大部分流动资产中,存货占44.53%,现金及现金等价物占44.263354,其中至少有一半应该是2019年上市募集但尚未使用的现金。

中国烟草香港的最终母公司中国烟草总公司(CNTC)是中国唯一按照国家烟草专卖制度从事烟草专卖品生产、销售和进出口的实体。

根据国家烟草专卖局的授权和相关法律法规,允许中国烟草香港公司进口烟草制品。是向东南亚、台湾省、香港和澳门出口烟草制品的独家经营实体,为免税店和卷烟批发商独家经营中国品牌卷烟的出口业务。从2018年5月起,允许向全球海外市场独家出口新烟草产品。

与2019年6月12日上市时4.88港元的发行价相比,中国烟草香港的价值已经突飞猛进。虽然与28.34港元的高位相比仍有较大差距,但中国烟草香港目前市值为125.06亿港元,较上市时增长2.71倍。

2021年3月2日晚收市后,中国烟草香港公布上市后首个完整财政年度的年度业绩。营收同比下降61.22%至34.81亿港元;毛利率下降0.71个百分点至3.96%;股东应占净利润同比减少70.15%至9519万港元。申报最终利率为每股0.04港元。

不出意外,由于业绩不佳,中烟香港股价次日大跌4.64%,收于18.08港元,市值125.06亿港元。

事实上,中烟香港早在2020年12月18日收市后就发布了盈利预警。预计其利润将下降65%至75%,这将为市场提供一个很好的预防措施。若按当日收盘价15.32港元计算,业绩预警发酵期内,中烟香港股价仍上涨18%。显然,市场已经消化了2020年的表现。

在回答这个问题之前,有必要解构一下公司2020年的业绩:是什么原因导致营收和利润下降。

烟草制品进口业务:从全球原产国家或地区采购烟草制品,将进口烟草制品销售给母公司,再转售给中国卷烟制造商。换句话说,母公司是这项业务的主要买家,其产能没有问题,但难点只在于供给端是否顺畅。

根据中国烟草香港的招股书,其主要采购市场包括巴西、阿根廷、加拿大和赞比亚。报告期内,这些国家受疫情影响,烟草生产进度延迟,全球供应链和集装箱运力严重受阻(详见【行业前线】。今年冬天不太冷!集装箱航运亮点频繁),因此其进口业务利润大幅下降。

2020年烟草制品进口量同比下降74.25%至2.25万吨。虽然单价上升13.29%,但进口额的下降仍拖累整体进口业务收入同比下降70.83%至13.51亿港元,毛利同比下降71.58%至7380万港元。

烟草制品出口业务:从进出口公司或工业公司采购烟草制品,销售给境外卷烟生产企业和多家卷烟生产企业的授权采购代理,出口东南亚和港澳台地区。鉴于其独家业务地位,没有采购来源,所以中烟香港的这项业务不需要面对竞争,只需要看出口端是否顺利。

虽然中国经济率先复苏,但很多地区因为疫情封锁了设施,应该会对他们的出口业务造成一定的影响。

2020年,中国烟草香港烟草制品出口量同比下降4.04%,单价同比下降6.53%。因此,收入(不包括佣金

2018年1月1日起施行的250号文件对高端卷烟出口价格进行了限制,这是其卷烟出口业务毛利率自2018年以来大幅下滑的主要原因之一。

从这条产业链来看,鉴于中国烟草香港的独家地位,供给端应该更顺畅,难点在于下游客户的需求。受疫情限流和边境管控措施影响,全球大部分旅游购物服务关闭,免税卷烟市场销量大幅下降。

2020年,中烟香港卷烟出口量同比下降92.19%,销售价格同比下降6.34%。因此,其业务收入同比减少92.69%至1.58亿港元,毛利同比减少83.57%至1714万港元。

新型烟草产品出口业务:从工业公司购买新型烟草产品,然后销售给中国以外的全球零售商和批发商。目前销售的新型烟草制品主要是加热不燃烧烟草制品,即与电控加热装置配套的加热棒,出口韩国等亚洲国家。这项业务将于2018年5月开始。

受全球受热不燃烟草市场扩张影响,中国烟草香港在疫情期间保持增长势头。2020年烟草新品出口量同比增长53.41%,出口业务收入同比增长42.84%至3831万港元,毛利同比增长23.86%至105万港元。

综上所述,疫情对全球贸易经济的影响以及关口的免税零售业务是2020年中国烟草香港业绩下滑的主要原因。占营收比重相对较高、毛利率是出口业务两倍以上的烟草制品进口业务贡献明显减少,严重拖累整体业绩。

基于ESG的考虑,很多机构投资者被限制投资烟草股,国际资本市场也从未对烟草股进行过高评级。根据数据,国际顶级烟草公司菲利普莫里斯(PM-US)和菲利普莫莱

斯母公司高特利(MO-US)、英美烟草(BTI-US)、环球烟草(UVV)当前市盈率都不超过20倍。

 

  中烟香港作为带有香烟概念的贸易公司,估值也理应包含ESG的因素,但其业务或更应归类为贸易商行,且独家地位已经将利润率限定在特定水平,低水风险相对较低,其估值高于传统烟草公司可以理解。

  按18.08港元计,中烟香港的2020年往绩市盈率为131.38倍,即使以未受疫情影响的2019年净利润计算,估值仍高达39倍,这其中应该包括了街货量较少的溢价。目前,母公司总过烟草总公司持有中烟香港的5亿股,持股比例达到了72.29%,其他投资者的持股仅占27.71%,另外还有北水的加持(港交所的数据显示,内地投资者通过沪深港通持有中烟香港5.13%权益)。

  随著疫苗的推出,疫情终将得到控制,国际间的贸易和往来将恢复,阻碍中烟香港业务发展的障碍将清除。所以,中烟香港2020年的业绩下滑未必是常态,尤其考虑到它的独家地位、充裕的现金储备、稳健的经营现金流,疫情后经济恢复,应该可以为前期基数较低的中烟香港安装上增长动能。

  所以,轻资产的中烟香港百亿市值受到了基本面的支持。只是,它的独家地位既有利亦有弊——对于母公司的过度依赖。政策转变以及与母公司业务关系的变化是其成功的关键,但也有可能成为最大风险。


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( 发布日期:2021-08-29 21:58 作者:外烟咨询 )

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